房企永续债余额超1000亿元，“去杠杆”潜在风险不容忽视

永续债正成为众多房企的“新宠”。在短期内降低公司账面杠杆率的同时，中长期隐含的风险也不容忽视。

新华财经、面包财经研究人员查阅公开数据显示，房企永续债余额已突破千亿元大关。其中，截至2019年12月16日，人民币永续债和美元永续债发行规模分别达到约150亿元和40亿美元。

为什么房地产公司如此钟爱永续债发行？

除了信托、银行贷款等其他融资渠道收紧外，永续债在会计分类上的优势也是一大原因。因为在满足一定条件后，永续债可以在资产负债表中归类为权益项目，从而达到降低房企杠杆的目的。

但是，其中存在风险。包括永续债发行利率较高、发行人真实负债率隐瞒、到期后利率跳涨风险等。

人民币永续债对房地产企业的热度持续下降

永续债是指没有明确期限或期限很长的债券。新华财经、面包财经研究人员梳理公开数据发现，2013年以来，我国永续债发行数量和融资金额均呈现快速增长趋势。从发行数量上看，从2013年的2只增至2019年12月16日的448只，同期融资金额从33亿元快速增长到1万亿元以上。

具体到房地产行业，截至2019年12月15日，申万二级行业分类下房地产开发公司发行的永续债余额超过800亿元。下表为2019年房地产开发公司发行人民币永续债，总额149亿元：

美国房地产开发公司美元永续债：新增40亿美元，大部分为港股上市

除人民币永续债外永续合约资金费太恐怖了，部分在港交所上市的房企选择发行美元永续债，包括雅居乐集团、路劲（通过RKPF OVERSEAS 2019 (E) LIMITED）、首创置业（通过下属中央广场有限公司）、正融地产等公司。

截至2019年12月16日，美元永续债发行规模约40亿美元。

与人民币永续债相比，房地产企业美元永续债有两个显着特点：一是票面利率较高，但华润置地除外。其他永续债票面利率在7%以上，相关发行人面临较大的利息支付压力和可能存在的汇率风险；其次，发行人主要是香港上市公司。

永续债：降低杠杆的强大工具

由于永续债一般具有对发行人有利的赎回选择权、续约选择权、无条件延期付息条款，因此发行利率一般高于同一发行人发行的同期限非永续债，给发行人带来较大的偿债压力。据华创证券统计，我国同一发行人发行的永续债与普通债票面息差一般为50-90BP。

除了上述优惠条件外，另一个推动房地产公司发行永续债的原因是公司降低杠杆率。因为永续债在满足一定条件后，可以在资产负债表中归类为权益项目，从而达到降低资产负债率的目的。

如果部分上市房地产公司发行的永续债恢复负债，这些公司的资产负债率将大幅上升。其中，涨幅超过3个百分点的公司包括首创股份、城建发展和天健集团。根据三季报数据，部分房企永续债恢复后的资产负债率如下表：

虽然这些房地产公司通过发行永续债发行永续债可以暂时降低表观资产负债率，但实质上并未完全消除债务风险。

加息风险不容忽视

永续债合约通常包含利率重置协议，相关风险不容忽视。

以市场上较为常见的3+N模式为例永续合约资金费太恐怖了，如果前三年支付的利息相对较低，但第四年受市场融资利率较高或波动等因素影响在商业运作中，有可能导致利率急剧上升。由于房地产公司普遍负债率较高，如果永续债利率跳升加大偿债压力，可能会产生连锁反应，拖累其他债务的偿债。

虽然今年房地产公司永续债利息没有延期支付，也没有出现加息的情况，但在其他行业并不少见。

从今年的情况来看，很多面临行权的永续债发行人选择赎回，主要是由于整体债券市场利率较低，再融资成本较低。如果发行人选择大幅上调利率，一般来说可能存在再融资困难，或者一个定价周期前后市场整体利率变化较大。

2019年9月末，吉林省交通投资集团有限公司公布“16吉林贸易MTN001”票面利率重置结果，票面利率由原4.64 %到7.98%，增加了3个百分点以上。值得一提的是，这也构成了首个​​城投永续债的延续。

云南祥鹏航空也出现同样的情况，2019年5月宣布重置票面利率，从原票面利率7.20%调整为最新9. 90%。

观察人民币永续债的到期时间发现，从2020年开始，到期数量和还款金额将大幅增加，届时相关企业可能面临较大的偿债压力。

会计分类越来越严格

面对永续债大规模发行和到期可能存在的风险，相关部门今年出台了一些限制措施。 2019年1月，财政部发布了《永续债会计处理规定》，对永续债的会计分类作出了更严格的规定。根据文件要求，永续债发行人在确定永续债的会计分类是权益工具还是金融负债时，应具体考虑到期日、还款顺序、利率跳跃和间接义务。

在偿债顺序上，若永续债不低于发行人清算时发行的普通债权等债务，应慎重考虑永续债是否计入权益。就利率跳涨和间接义务而言，如果存在跳息惩罚机制，且跳息没有上限或跳帽超过行业平均发债成本，则构成间接义务，不能计入权益.

新规的重点在于发行人能否“无条件地避免交付现金或其他金融资产的合同义务”。这一规定的出台可能有助于提高永续债纳入权益工具的难度。

永续债归类为债券还是权益工具对报表负债率的影响完全不同，但纸面上去杠杆并不意味着实质去杠杆。

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